O introducere în bazinele întunecate

Bazinele întunecate sunt un termen care sună neplăcut pentru schimburile private sau forumurile de tranzacționare a valorilor mobiliare. Cu toate acestea, spre deosebire de bursele, piscinele întunecate nu sunt accesibile de către publicul investitor. Cunoscute și sub denumirea de „bazine întunecate de lichiditate”, aceste schimburi sunt numite astfel pentru lipsa completă de transparență. Fondurile întunecate au avut loc în principal pentru a facilita tranzacționarea pe blocuri de către investitorii instituționali care nu doreau să afecteze piețele cu comenzile lor mari și să obțină prețuri negative pentru tranzacțiile lor.

Bazinele întunecate au fost aruncate într-o lumină nefavorabilă în cel mai bine vândut joc de Michael Lewis : Un Wall Street Revolt, dar realitatea este că acestea servesc unui scop. Cu toate acestea, lipsa lor de transparență îi face vulnerabili la potențialele conflicte de interese ale proprietarilor și practicilor comerciale de pradă ale unor comercianți de înaltă frecvență.

Motivul pentru bazinele întunecate

Bazinele întunecate nu sunt un fenomen recent; au apărut la sfârșitul anilor '80. Potrivit Institutului CFA, tranzacțiile fără schimb au decolat în Statele Unite. Estimările arată că a reprezentat aproximativ 40% din totalul tranzacțiilor de acțiuni din SUA în primăvara anului 2017, comparativ cu un procent estimat de 16% în 2010. CFA estimează, de asemenea, că bazinele întunecate sunt responsabile pentru 15% din volumul american din 2014.

De ce au apărut bazinele întunecate? Luați în considerare opțiunile disponibile unui mare investitor instituțional care a dorit să vândă un milion de acțiuni din acțiunile XYZ înainte de apariția tranzacțiilor fără schimb. Acest investitor ar putea (a) să lucreze comanda printr-un comerciant de etaj pe parcursul a două sau două zile și să spere la un VWAP decent (preț mediu ponderat în volum); (b) împarte comanda în cinci piese și vinde 200.000 de acțiuni pe zi sau (c) vinde sume mici până când poate fi găsit un cumpărător mare care era dispus să preia întreaga valoare a acțiunilor rămase. Impactul pe piață al unei vânzări de un milion de acțiuni XYZ ar putea fi apreciabil, indiferent dacă investitorul a ales (a), (b) sau (c), întrucât nu a fost posibil să păstreze secretul identității sau intenției investitorului într-un stoc. tranzacție de schimb. Cu opțiunile (b) și (c), riscul unei scăderi a perioadei în timp ce investitorul aștepta să vândă acțiunile rămase a fost, de asemenea, semnificativ. Bazinele întunecate au fost o soluție la aceste probleme.

O introducere în bazinele întunecate

De ce să folosești o piscină întunecată?

Contrastăm acest lucru cu situația actuală, în care un investitor instituțional folosește un fond întunecat pentru a vinde un bloc de acțiuni de un milion. Lipsa de transparență funcționează de fapt în favoarea investitorului instituțional, deoarece poate duce la un preț mai bine realizat decât dacă vânzarea ar fi executată la un schimb. Rețineți că, întrucât participanții la piscină întunecată nu își dezvăluie intenția de tranzacționare la schimb înainte de execuție, nu există o carte de ordine vizibilă publicului. Detaliile de execuție comercială sunt eliberate numai pe banda consolidată după o întârziere.

Vânzătorul instituțional are o șansă mai bună de a găsi un cumpărător pentru blocul integral de acțiuni într-un bazin întunecat, deoarece este un forum dedicat investitorilor mari. Posibilitatea de îmbunătățire a prețurilor există și în cazul în care punctul intermediar al ofertei și prețului cerut este utilizat pentru tranzacție. Desigur, acest lucru presupune că nu există nicio scurgere de informații cu privire la vânzarea propusă de investitor și că bazinul întunecat nu este vulnerabil la predatorii de tranzacționare cu frecvență înaltă (HFT), care ar putea participa la activități frontale odată ce vor simți intențiile de tranzacționare ale investitorului.

Tipuri de bazine întunecate

În luna mai 2017, existau peste 40 de piscine întunecate înregistrate la SEC, dintre care există trei tipuri:

• Deținute de broker-dealer : Aceste bazine întunecate sunt înființate de mari broker-dealeri pentru clienții lor și pot include și proprii comercianți proprietari. Aceste bazine întunecate obțin propriile prețuri din fluxul de comenzi, deci există un element de descoperire a prețurilor. Exemple de astfel de piscine întunecate includ CrossFinder de Credit Suisse, Sigma X de Goldman Sachs, Citi Match și Citi Cross de Citi și Pool MS de Morgan Stanley.
• Broker de agenție sau deținător de schimb : Acestea sunt pooluri întunecate care acționează ca agenți, nu ca principali. Deoarece prețurile sunt obținute din schimburi - cum ar fi punctul mediu al celei mai bune oferte și oferte naționale (NBBO), nu există nicio descoperire a prețurilor. Exemple de pooluri întunecate de broker de agenție includ Instinet, Liquidnet și ITG Posit, în timp ce bazinele întunecate deținute de schimb includ cele oferite de BATS Trading și NYSE Euronext.
• Producători de piețe electronice : Acestea sunt bazine întunecate oferite de operatori independenți, precum Getco și Knight, care își desfășoară activitatea ca principali pentru propriul cont. Ca și bazinele întunecate deținute de broker-dealer, prețurile tranzacției lor nu sunt calculate de la NBBO, deci există o descoperire a prețurilor.

Argumente pro şi contra

Avantajele bazinelor întunecate sunt următoarele:

• Impact redus pe piață : Cel mai mare avantaj al bazinelor întunecate este că impactul pe piață este redus semnificativ pentru comenzile mari.
• Costuri mai mici de tranzacție : Costurile de tranzacție pot fi mai mici, deoarece tranzacțiile cu fonduri întunecate nu trebuie să plătească comisioane de schimb, în ​​timp ce tranzacțiile bazate pe punctul mediu de ofertă nu suportă întreaga răspândire.

Bazinele întunecate au următoarele dezavantaje:

• Prețurile de schimb pot să nu reflecte piața reală : Dacă cantitatea de tranzacționare în fonduri întunecate deținute de brokerii și producătorii de piețe electronice continuă să crească, prețurile acțiunilor la burse ar putea să nu reflecte piața reală. De exemplu, dacă un fond mutual binecunoscut deține 20% din stocul companiei RST și îl vinde într-un fond întunecat, vânzarea pachetului poate aduce fondului un preț bun. Cu toate acestea, investitorii nedoriti care tocmai au cumpărat acțiuni RST vor fi plătit prea mult, deoarece stocul s-ar putea prăbuși odată ce vânzarea fondului devine cunoștință publică.
• Participanții la piscină nu pot obține cel mai bun preț: Lipsa de transparență în bazinele întunecate poate funcționa, de asemenea, împotriva unui participant la piscină, deoarece nu există nicio garanție că tranzacția instituției a fost executată la cel mai bun preț. Lewis subliniază în Flash Boys că o proporție surprinzător de mare de tranzacții de fonduri întunecate de broker-dealer sunt executate în cadrul pool-urilor - un proces cunoscut sub numele de internalizare - chiar și în cazurile în care broker-dealer are o mică parte din piața americană. După cum observă Lewis, opacitatea piscinei întunecate poate provoca, de asemenea, conflicte de interese dacă un comercianți de broker-dealeri tranzacționează cu clienții de la piscină sau dacă brokerul-dealer vinde acces special la piscina întunecată firmelor HFT.
• Vulnerabilitatea la tranzacționarea prădătorilor prin HFT: Controversa asupra bazinelor întunecate a fost stimulată de afirmațiile lui Lewis potrivit cărora comenzile clientului de bazine întunecate sunt nutrețuri ideale pentru practicile de tranzacționare de către unele firme HFT, care folosesc tactici precum „pinging” pool-uri întunecate pentru a descoperi comenzi ascunse mari și apoi să se angajeze în arbitrajul de front sau de latență.
• Mărimea medie mică a comerțului reduce nevoia de bazine întunecate: Dimensiunea medie a comerțului în bazine întunecate a scăzut la doar aproximativ 200 de acțiuni. Schimburile precum Bursa din New York (NYSE), care încearcă să-și aplice pierderea cotei de piață de tranzacționare la pooluri întunecate și sisteme alternative de tranzacționare, susțin că această mărime comercială mică face ca grupurile închise să fie mai puțin convingătoare.

Limită recursul

Recentele controverse HFT au atras atenția semnificativă asupra reglementărilor asupra bazinelor întunecate. Autoritățile de reglementare au privit în general bazinele întunecate cu suspiciune din cauza lipsei de transparență, iar controversa poate duce la eforturi reînnoite de a reduce apelul. O măsură care ar putea ajuta schimburile să recupereze cota de piață din bazinele întunecate și alte locații off-Exchange ar putea fi o propunere pilot din partea Securities and Exchange Commission (SEC) de a introduce o regulă de „tranzacționare”. Regula ar necesita ca brokerajele să trimită tranzacții ale clienților la burse, mai degrabă decât la bazine întunecate, cu excepția cazului în care pot executa tranzacțiile la un preț semnificativ mai bun decât cel disponibil pe piața publică. Dacă este pusă în aplicare, această regulă poate prezenta o provocare serioasă pentru viabilitatea pe termen lung a bazinelor întunecate.

Linia de jos

Bazinele întunecate oferă avantaje de stabilire a prețurilor și a costurilor pentru instituțiile din partea cumpărătorilor, cum ar fi fondurile mutuale și fondurile de pensii, care susțin că aceste beneficii se datorează în final investitorilor de retail care dețin aceste fonduri. Totuși, lipsa de transparență a piscinelor întunecate le face susceptibile la conflictele de interese ale proprietarilor și la practicile de tranzacționare prădătoare ale firmelor HFT. Controversele HFT au atras atenția din ce în ce mai mare asupra reglementărilor asupra bazinelor întunecate, iar punerea în aplicare a regulii propuse de „tranzacționare” poate reprezenta o amenințare la viabilitatea lor pe termen lung.