Reduceți-vă riscul cu ICAPM

Modelul de preț al activelor de capital (CAPM) și calculul său beta au fost folosite de mult pentru a determina randamentul scontat al activelor și pentru a determina „alfa” generată de managerii activi. Dar acest calcul poate fi înșelător - managerii activi care prezintă strategii alfa pozitive pot avea un risc excesiv care nu este capturat în analiza lor și atribuirea de profituri. Investitorii ar trebui să înțeleagă modelul de preț intertemporal al prețurilor activelor de capital (ICAPM) și extinderea acestuia, a teoriei eficiente a piețelor, pentru a evita surpriza cauzată de riscurile pe care nici nu știau că le asumă. (Vezi și: Modelul prețurilor pentru activele de capital: o imagine de ansamblu. )

CAPM nu reușește să explice randamentele

CAPM este un model cunoscut pe scară largă de stabilire a prețurilor activelor, care implică faptul că, pe lângă valoarea în timp a banilor (captată de rata fără riscuri), singurul factor care ar trebui să afecteze calculul rentabilității preconizate al unui activ este acela al co-activului circulația cu piața (adică, riscul său sistematic). Rulând o regresie liniară simplă folosind rentabilitățile istorice ale pieței ca variabilă explicativă și randamentele activului ca variabilă dependentă, investitorii pot găsi cu ușurință coeficientul - sau „beta” - care arată cât de sensibil este un activ la rentabilitățile pieței și să determine o așteptare rentabilitatea viitoare a activului, având în vedere o asumare a profiturilor viitoare ale pieței. Deși aceasta este o teorie elegantă care ar trebui să simplifice deciziile de eliminare a riscurilor / returnării investitorilor, există dovezi considerabile că pur și simplu nu funcționează - că nu captează în totalitate randamentele preconizate ale activelor. (Vezi și: Luarea fotografiilor la CAPM. )

CAPM se bazează pe o serie de presupuneri simplificatoare, dintre care unele sunt realizate în mod rezonabil, în timp ce altele conțin abateri semnificative de la realitate care duc la limitarea utilității sale. În timp ce ipotezele au fost întotdeauna definite în literatura academică privind teoria, timp de mulți ani după introducerea CAPM, nu s-au înțeles întinderea completă a efectelor rezultate din aceste presupuneri. Apoi, în anii 1980 și începutul anilor 90, cercetările au descoperit anomalii ale teoriei: Analizând datele privind rentabilitatea capitalurilor istorice, cercetătorii au descoperit că stocurile cu capacități mici au tendința să depășească stocurile cu capacități mari într-un mod semnificativ statistic, chiar și după ce au contabilizat diferențele de beta . Mai târziu, același tip de anomalie a fost găsit folosind alți factori, de exemplu, stocurile de valoare păreau să depășească stocurile de creștere. Pentru a explica aceste efecte, cercetătorii s-au întors la o teorie dezvoltată de Robert Merton în lucrarea sa din 1973, „Un model de prețuri de capitaluri intertemporale pentru active”.

ICAPM adaugă mai multe ipoteze realiste

ICAPM conține multe dintre aceleași ipoteze găsite în CAPM, dar recunoaște că investitorii ar putea dori să construiască portofolii care să ajute la acoperirea incertitudinilor într-un mod mai dinamic. În timp ce celelalte ipoteze încorporate în ICAPM (cum ar fi un acord complet între investitori și o distribuție normală a retururilor active multivariate) ar trebui să fie testate în continuare pentru validitate, această extensie a teoriei merge mult în modelarea unui comportament mai realist al investitorilor și permite mai mult flexibilitate în ceea ce constituie eficiență pe piețe.

Cuvântul „intertemporal” în numele teoriei se referă la faptul că, spre deosebire de CAPM, care presupune că investitorii nu le pasă decât să minimizeze variația randamentului, ICAPM presupune că investitorii le vor păsa de consum și de oportunitățile de investiții în timp. Cu alte cuvinte, ICAPM recunoaște că investitorii își pot folosi portofoliile pentru a acoperi incertitudinile legate de prețurile viitoare ale bunurilor și serviciilor, a rentabilităților viitoare ale activelor și a oportunităților de angajare viitoare, printre altele.

Deoarece aceste incertitudini nu sunt încorporate în beta-ul CAPM, nu va capta corelația activelor cu aceste riscuri. Astfel, beta este o măsură incompletă a riscurilor pe care investitorii le pot interesa și, astfel, nu va permite investitorilor să determine cu exactitate ratele de actualizare și, în final, prețurile corecte pentru titluri. Spre deosebire de factorul unic (beta) găsit în CAPM, ICAPM este un model multifactor al prețurilor de active - care permite includerea unor factori de risc suplimentari în ecuație.

Problema definirii factorilor de risc

În timp ce ICAPM oferă un motiv clar pentru care CAPM nu explică pe deplin randamentul activelor, din păcate, nu este prea puțin pentru a defini exact ce ar trebui să intre în calculul prețurilor activelor. Teoria din spatele CAPM indică, fără echivoc, co-mișcarea cu piața ca element definitoriu al riscului de care ar trebui să le pese investitorii. Însă, ICAPM nu are prea multe de spus în ceea ce privește specificul, doar că investitorilor le poate interesa factori suplimentari care vor influența cât de mult sunt dispuși să plătească pentru active. Care sunt acești factori suplimentari specifici, câți există și cât influențează prețurile nu este definit. Această caracteristică deschisă a ICAPM a condus la cercetări ulterioare ale cadrelor universitare și ale profesioniștilor care încearcă să găsească factori prin analizarea datelor istorice privind prețurile.

Factorii de risc nu sunt observați direct în prețurile activelor, astfel încât cercetătorii trebuie să utilizeze proxie pentru fenomenele care stau la baza fenomenelor. Dar unii cercetători și investitori susțin că rezultatele factorilor de risc nu pot fi altceva decât extragerea datelor. În loc să explice un factor de risc de bază, randamentele istorice subdimensionate ale anumitor tipuri de active sunt pur și simplu fluturi în date - la urma urmei, dacă analizezi suficiente date, vei găsi câteva rezultate care trec de testele cu semnificație statistică, chiar dacă rezultatele nu sunt reprezentative pentru adevărate cauze subiacente economice.

Așadar, cercetătorii (în special academicienii) tind să își testeze continuu concluziile folosind date „din eșantion”. Mai multe rezultate au fost analizate în detaliu, iar cele două cele mai cunoscute (dimensiunile și efectele valorice) sunt conținute în modelul cu trei factori Fama-Franceză (al treilea factor surprinde co-mișcarea cu piața - identică cu cea a CAPM). Eugene Fama și Kenneth French au explorat motive economice pentru factorii de risc subiacenți și au sugerat că stocurile cu capacități mici și valori tind să aibă câștiguri mai mici și o susceptibilitate mai mare la detresă financiară decât stocurile mari de capacitate și de creștere (peste cele care ar fi capturate în valori mai mari. singur betas). În combinație cu explorarea minuțioasă a acestor efecte în randamentul istoric al activelor, aceștia susțin că modelul lor cu trei factori este superior modelului CAPM simplu, deoarece surprinde riscuri suplimentare de care investitorii le pasă.

ICAPM și piețele eficiente

Căutarea de a găsi factori care afectează randamentul activelor este o afacere importantă. Fondurile speculative și alți manageri de investiții caută în permanență modalități de a depăși piața și descoperind că anumite valori mobiliare depășesc altele (plafon mic față de plafon mare, valoare vs. creștere, etc.) înseamnă că acești manageri pot construi portofolii cu randamente scontate mai mari. De exemplu, de când au apărut cercetările care au arătat că stocurile cu capacități mici depășesc plafonele mari, chiar și după ajustarea riscului beta, multe fonduri cu capacități mici s-au deschis pe măsură ce investitorii încearcă să încaseze profituri mai bune decât media ajustate la risc. Însă ICAPM și concluziile trase de la acesta presupun piețe eficiente. Dacă teoria ICAPM este corectă, randamentul scăzut al stocurilor de capacități mici nu este o afacere la fel de bună precum pară inițial. De fapt, randamentele sunt mai mari, deoarece investitorii cer rentabilități mai mari pentru a compensa un factor de risc care se regăsește în plafoanele mici; randamentele mai mari compensează riscul mai mare decât cel care este capturat în betas-urile acestor acțiuni. Cu alte cuvinte, nu există un prânz gratuit.

Mulți investitori activi deplâng teoria eficientă a piețelor - parțial datorită presupunerilor sale de bază pe care le consideră nerealiste și, în parte, din concluzia inconvenientă a faptului că investitorii activi nu pot depăși managementul pasiv -, dar investitorii individuali pot fi informați de teoria ICAPM atunci când își construiesc propriile portofolii. .

Linia de jos

Teoria sugerează că investitorii ar trebui să fie sceptici față de alfa generată de diferite metode sistematice, deoarece aceste metode pot fi pur și simplu să surprindă factori de risc subiacenți care reprezintă motive justificabile pentru un randament mai mare. Fondurile cu capacitate mică, fondurile de valoare și altele care generează randamente în exces pot conține, de fapt, riscuri suplimentare pe care investitorii ar trebui să le ia în considerare. (Vezi și: Lucrând prin ipoteza eficientă a pieței. )